屋漏偏逢连夜雨。2月18-20日，本就危机四起的*ST凯迪连续三天发布提示性公告称，由于2017年归属于母公司股东的净利润为负、2018年净利预计继续出现亏损，公司债券可能被暂停上市交易。
事实上，这已不是*ST凯迪在2019年首次“坦言”亏损。开年不到3个月，退市传言、长期欠薪、债务违约、身陷诉讼等词汇，几乎伴随着*ST凯迪的每一次曝光。在2017年净利润同比暴跌813.73%的基础上，2018年业绩预报显示亏损将达50亿-60亿元，同比下降115%-158%，额度远超公司目前总市值。
*ST凯迪如何从无限风光步步走向退市边缘？这家龙头企业的经历，又给行业带来哪些教训？
昔日龙头个股 如今“麻烦”缠身
官网信息显示，凯迪生态作为生物质发电行业的领军企业，旗下40家生物质电厂中有36座持续运作，签署生物质发电合作框架协议285个；经过23年清洁生产，企业总装机容量达到1182兆瓦，发电项目覆盖全国22个省、自治区。正因率先在业内崭露头角，*ST凯迪还一度获得“A股最大林场主”之称。
但据记者多方了解获悉，*ST凯迪所属的大部分电厂实际已处停产状态。“我知道有电厂从2018年4月起就没发工资，2017年绩效也一直拖着。当地仲裁部门已和凯迪协商在去年12月底发放部分工资，但直到目前也无下文。”武汉一位接近*ST凯迪的人士告诉记者，目前虽说不好准确欠薪数量，但数值肯定不小，“除了员工，拖欠上游原料商的款项也不在少数。”
而此说法，在近日公布的业绩预报中同有佐证。“因流动性资金不足，公司旗下电厂大面积停产，盈利能力受到影响；部分在建电厂受制于公司资金压力，与项目所在地协商终止电厂建设，产生了较大金额的资产减值。”预报对2018年业绩下滑原因这样说明。
记者进一步梳理发现，*ST凯迪的危机还远不止于此。因逾期债务高达116多亿元，其债权人已超过百家，逾期债务占最近一期经审计净资产的比例为109.54%。因去年多只债券相继违约，多家机构同时下调对其估值，华电集团、华宝信托等参与定增的的机构投资者受到牵连。此外在2月25-26日，旗下“临澧凯迪”电厂的100%股权将在司法平台公开拍卖。“变卖核心资产或是无以自救的一个信号，后续不排除大股东破产重整。”上述消息人士称。
盲目“跑马圈地” 埋下隐患
“仔细翻阅研报记录，不难发现2015-2016年凯迪这只股可谓大热。但从2017年初开始，关注凯迪的机构就越来越少，现在一份公开研报也没有了。短期内看不到扭转趋势，大家甚至懒得研究。”一位不愿具名的券商人士向记者半开玩笑说道。
记者查询历史数据发现，转折正是从2017年开始。在2016年度报告中，凯迪方面还肯定了自己的生物质发电业务，“最近三年，生物质发电收入逐年增长且比重较大，收入占比呈逐年上升趋势，分别为52.07%、64.43%和64.68%”。2014-2016年，净利润分别为2.76亿、3.82亿、3.34亿元。到了2017年董事会工作报告，这年已被称为“有史以来最困难的一年”，亏损达23.8亿元，利润暴跌813.73%。
困难从何而起？招商证券环保首席分析师朱纯阳向记者坦言，暴跌虽是2017年显现，但异常早在三四年前就已出现。“很多环保企业遇到的最大困难是缺钱，易出现股票质押、借贷刚兑等问题。但凯迪不仅仅是缺钱，管理也很松散。比如，前期耗费大量资金的生物质油项目，基本打了水漂；收购的多个生物质电厂属低效资产，凯迪却一味扩张。”
短期内激进“跑马圈地”——在上述未具名券商人士看来，这是*ST凯迪的致命之击。“对比业内其他上市企业，有的5年才上了4个生物质发电项目，凯迪一年就能做七八个电厂，我认为项目甄别首先出了问题。要知道，生物质发电不只是有技术就够，从前期规划、选址到原料收集等都很重要。尤其原料环节占了成本的60%-70%，出现问题项目一定亏损。”
此外，“短期内疯狂上项目，因融资成本高、资金回收周期慢，凯迪也更依赖国家生物质发电补贴。一旦出现拖欠等情况，立刻波及资金流。不知凯迪是没有充分考虑到这些情况，还是单纯为了吃补贴才拿项目？”该人士提出质疑。
为扩张找到 “安全杠杆”
危机之下，红极一时的“生物质发电第一股”还有翻盘余地吗？*ST凯迪又会否成为第一个退出A股的生物质发电企业呢？
根据业绩预报，多项自救现已展开。“公司正积极通过与债权人协商达成生产恢复协议等方式推动旗下电厂恢复经营。”“因发生流动性危机、债务违约，部分债权人采取了包括诉讼在内的应急措施，公司正会同律师等专业人员与债权人积极、持续沟通，积极应对涉诉案件。”*ST凯迪方面称。
尽管如此，多位业内人士仍不约而同表示，*ST凯迪仅靠自救已很难挽回退市危机。“除非政府采取相关行动或有人接盘，否则翻身还是个问号。”上述券商人士称。
该人士进一步指出，*ST凯迪的经历虽属极端个例，其教训却也值得全行业借鉴。“其实，不止凯迪一家，冒进是整个环保行业的一大特征。前几年因行业刚刚兴起，企业需大量项目跑马圈地，往往出现将短期贷款拿去做长线项目的状况。这个过程就像滚雪球，通过‘融资贷款-收购项目-产生利润-增加市值’，然后借着股票质押再借钱。不停贷款造成企业严重‘加杠杆’，同时埋下资金断流等隐患。闭环上任一环节出现问题，钱就有可能还不上，长此以往企业背上沉重负担。不过，也没必要因凯迪一家就对整个行业产生怀疑，我认为生物质发电产业的前景依然可观。”
这一说法得到朱纯阳的赞同，“某种意义上说，这也是一次行业洗牌。激进扩张的企业淘汰出局后，相应留下订单与市场份额，少了很多恶性竞争，对其他企业而言并非坏事。”
对此，北京大学环境学院E20联合研究院副院长薛涛提醒，企业追逐规模增长无可厚非，但要关注“安全”这个重要因素。”尤其对于环保民营企业而言，这是生存的火线。即便在长期锁定区域之内追求快速扩张，企业仍要充分估计自身安全杠杆边界，警惕需求风险等影响。”
