H1业绩符合预期。危废及垃圾发电延续快速增长趋势;协同处置危废业务优势显著,炉排炉垃圾发电业务拓展迅速,环保对业绩影响日益凸显;维持预计2019~2021年EPS为3.39/3.96/4.57元人民币,维持“买入”评级。
H1业绩符合预期。公司H1实现营业收入人民币21.03亿元,同比增长106.23%;应占联营公司利润人民币27.11亿元,同比增长20.96%;实现归母净利润人民币31.41亿元,同比增长24.12%,折算基本每股收益人民币1.74元。
项目拓展持续推进,杠杆水平有所提高。公司上半年新增签约固废协同处置项目5个,投产产能达到164.5万吨/年,其中包括危废协同处置产能71.16万吨/年,合计处置危废固废27.3万吨;新增签约炉排炉垃圾发电项目15个,投产产能达到153万吨/年,处置生活垃圾39.94万吨,实现上网电量1.20亿千瓦时。H1综合毛利率33.73%,同比下降8.42个百分点,固废处置成本增加及低毛利炉排炉垃圾发电板块建设收入占比提升为主因。期间费用方面,管理费用率下降1.41个百分点,项目投资日增推动财务费用率上升2.88个百分点。环保业务扩张推动公司资产负债率提高11.84个百分点至20.32%,仍然健康。
环保业务持续发力,“影子股”印象逐渐消退。公司上半年与中国建材成立合资公司,卡位海螺水泥(39.350, 0.21, 0.54%)及中国建材水泥生产网络构筑协同处置护城河。炉排炉垃圾发电业务拓展迅速,投产在建及筹建合计处置规模达到891万吨/年,同比增长99.33%,受益于众多炉排炉垃圾发电项目开工建设带来的建设收入,垃圾处置板块收入同比增长187.35%,在主营业务收入中占比达到71.51%。公司环保业务表现亮眼,环保税前利润在税前利润中占比达到17.87%,同比增长2.92个百分点,正在逐步摆脱海螺水泥影子股的市场形象。
风险因素:项目推进不及预期;政府支付能力下降;水泥价格大幅波动。
投资建议:考虑H1符合预期,维持2019~2021年EPS预测为3.39/3.96/4.57元人民币,对应2019~2021年P/E为7/6/5倍。我们采用分部加总法进行估值,对于间接所持海螺水泥股权,我们按照所对应市值给予30%折扣;环保分部参考行业及公司历史估值,给予15倍2020年P/E,加总得出目标价34.80港元,维持“买入”评级。