危废处置前市场前景良好
标的公司（申联环保集团、申能环保）主要从事危险废物无害化处理及资源再生利用。资料显示，工业企业产废占总固废产生量的70%以上，涉及有色金属矿采选、化学原料与产品制造、有色金属冶炼与压延加工业、造纸与纸制品业等行业；资源再生利用行业范围较广，对于金属再生利用行业而言，资源化产品购买方包括黑色金属及有色金属冶炼加工，金属制品制造等行业。
现阶段，我国工业危废处置需求巨大，危废处置行业的处置产能缺口将长期维持。危废产量与工业生产高度相关，随着我国工业增加值的逐年提升，危废产量也将不断上升；同时，随着环保要求进一步趋严，纳入危废监管的品类不断增加，将进一步推升待处置危废量。
《2018年全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》数据显示，我国工业危废产量已从2006年的1084万吨增加到2017年的4010.1万吨，年均复合增长率12.63%。同时，固废年报的统计数据系企业自行申报的产量，为降低处置费用，可能出现统计数据低于实际危废产生量的情况，实际危废处置需求较为旺盛。根据光大证券研究所研究，2016年全国危废总产量为6390.2万吨，远高于相关部门统计的实际产废量。
在危险废物产量呈现增长态势的背景下，危废企业有效资质发放不足，这导致实际的危废处理利用率呈现较低的水平。2017年，202个大、中城市工业危废产生量达到4010.1万吨，全国各省市持有危废经营许可证的单位共2722家，危险废物实际收集和利用处置量仅为2252万吨，仅占工业危废产生量的56%。
国泰君安等机构的研究指出，2016年危废处置产能缺口达到46%，由于统计覆盖率低、产能与需求结构匹配性弱、非法处置猖獗、大量产能已批未建、近期新增放量产能逐渐爬坡等原因，统计口径下的危废处置产能利用率仅为30%，产能缺口极大。预计到2023年全国危废产量将达到1.80亿吨，危废处置产能缺口依然存在，供需暂未平衡，供不应求的局面长期未改。
此外，当前全国危废处理企业中处理规模不足2万吨/年的占比较高，危废处理行业集中度较低，随着环保督查和整治力度的加大，不规范、不达环保标准的小危废处理企业将退出市场，行业集中度有望向技术领先，规模较大的大型企业进一步集中。
标的公司竞争优势显著
标的公司（申联环保集团及其下属企业）在危废无害化处理及再生资源回收利用行业经过十五年的深耕细作，采用的工艺、技术均为自主研发，拥有核心技术、工艺的自主知识产权，危废无害化处理及资源化利用技术处于国内领先水平。相较于全国数量众多的小规模、资质单一的危废处理企业，标的公司拥有规模化的危废处理能力，无论是危险废物的综合处理能力还是深度资源化回收利用能力，均在全国同行业中处于前列。具体优势体现在如下方面。
拥有覆盖全产业链的危废综合处理优势。标的公司建立了危险废物“收集—贮存—无害化处理—资源深加工”的全产业链设施，拥有覆盖全产业链的危废综合处理能力。依托行业领先的技术与工艺，标的公司危废综合处理能力强，主要表现为危废原料处理范围广、再生资源的综合利用率高、回收的金属品种多、集约化程度高等。
危废处理的规模化优势。标的公司危险废物处理范围涉及HW17、HW18、HW22、HW23等11大类，证载处理规模合计超过61万吨/年。特别是随着在建的危废处理项目、工业废弃物资源综合利用项目投产后，标的公司将形成覆盖固态无机危险废物、固态有机危险废物和液态危险废物多品类的危废处理能力，预计整体年处置产能将达到177.83万吨，处置危废种类从11大类扩展到27大类。
具有经验丰富的经营管理团队与实力雄厚的技术人才队伍的优势。标的公司深耕危废处理行业多年，拥有丰富的专业知识，并对行业有着深刻的理解。申联环保集团子公司江西自立设有院士工作站、博士后创新实践基地等，聚集了环保、资源再生利用领域的一批专业人才。
具有强大的技术研发能力与业内领先的处理工艺优势。标的公司目前合计获得授权专利100余项，其中发明专利20项，并与清华大学、江西理工大学和昆明理工大学等高校建立了密切的科研合作关系。其“多金属危险固废综合利用技术与装备”、“复杂锡合金真空蒸馏新技术及产业化应用”等项目达到国内外先进水平；“多金属综合利用产业示范项目”等项目被工信部列入国家资源再生利用重大示范工程。
区位优势明显。目前标的公司建成投产的项目覆盖浙江、江西、江苏等多个省份。资料显示，江苏省、浙江省工业危废产生量分别位于全国第二、第四，而危险废物持证单位收集和处理利用能力以及实际收集和处理利用量远低于危废产生量。在目前危废处理行业市场需求快速增长、处理能力存在较大缺口的背景下，标的公司具有明显的区位竞争优势。
危废处置能力全国领先业绩向好估值合理
基于显著的竞争优势，截至目前，申联环保集团下属企业拥有的《危险废物经营许可证》证载处理能力合计超过 61 万吨，处理范围涵盖 11 大类危废，可以满足不同种类客户的处理需求。同时，申联环保集团下属新建项目泰兴申联和兰溪自立项目预计将于 2020 年建成投产。
其中，泰兴申联项目建成后将具备年处理77万吨的能力，包括40万吨无机固体废弃物、20 万吨有机危废和 17 万吨工业废液；兰溪自立项目建成后将具备年处理32万吨的能力，包括12 万吨无机危废及 20万吨有机危废。
届时，申联环保集团将具备处理固体无机危废、固体有机危废及液态危废的能力，危废处理类型从 11 大类扩展到 27 大类。申联环保集团目前的新建项目和技改项目陆续投产后，危废处置产能将超过 177 万吨，综合危废处理能力将进一步提升，行业地位将进一步巩固。
目前，标的公司盈利状况良好，资产的收入规模保持较快增长。2017年、2018年及2019年1~6月，申联环保集团分别实现营业收入44.95亿元、46.41亿元及24.8亿元，归属于母公司所有者的净利润3.7亿元、6亿元及4.59亿元；申能环保分别实现营业收入9.3亿元、10.99亿元及6.26亿元；归属于母公司所有者的净利润2.22亿元、2.31亿元及2.16亿元。
在标的公司保持业绩稳定增长，以及标的新建项目业务模式清晰，技术成熟，项目投产时间及产能释放情况能够合理预测的情况下，标的估值具有一定的合理性。从近期A股市场中交易标的主营业务为危险废物无害化处理及资源再生利用的可比交易案例来看，如，中金环境并购金泰莱中，增值率为814.76%；金圆股份并购新金叶，增值率为318.81%；达刚路机并购众德环保，增值率为242.51%；中再资环并购山东科环，增值率为514.96%；润邦股份并购中油优艺，增值率为202.33%；上述案例平均增值率为418.67%。因此，申能环保352.2%及申联环保集团265.4%的评估增值率，远低于可比案例的平均值。加之本次并购后每股收益将提高116.67%，这有效维护了中小股东的权益。
